[有可转债发行的公司]兴业证券可转债分析（上）：从发布预案到上市经历8个步骤

可切换公司国债（全称）是一类可以在转股期中，按照预先签订合同的条件切换为公司股价的国债。公司债兼有权益类和超跌股，近些年来开始受到投资者的关注。国外的公司债的发售始自美国，经过100多年的发展，公司债已经正式成为国外上一类关键的工具。

可T8300概述

1、亚洲地区公司债发展与法律法规

我省公司债消费市场建立较早，亚洲地区首单信托公司债是1992年深龙岗发售的龙岗可转债。1997年，国务院正式发布了《可切换公司国债管理工作暂行配套措施》，是第一部规范化公司债发售的规范性文件。2001年，随著《发售实施配套措施》的施行，信托公司逐步取代非信托公司正式成为举债市场主体。2006年，《信托公司投资顾问发售管理工作配套措施》施行，公司债消费市场的制度真正健全起来。

根据《信托公司投资顾问发售管理工作配套措施》，证监会对于发售公司债有较低的要求。公司债的发售市场主体的净利润收益率（ROE）在最近三个季度要不低于6%，而且发售后的累计国债银行存款不少于40%。与（全称定向增发）相比，公司债的准入门槛明显较低。

2、公司债有关条文

公司债有别于普通的国债，主要体现在其独特的套期保值特性，即允许持有者在规定的时间范围内，将其持有的国债切换成发售人的股票。除此以外，公司债的条文中还包括了申购条文、转股条文和转股价格向下修改条文等。《信托公司投资顾问发售管理工作配套措施》中对公司债的关键的要素进行规范化，如期限、面额、转股期和其他条文等。

3、公司债消费市场扫描器

2001年，随著公司债发售管理工作配套措施的施行，公司债的数目有了一定的提高。2003年发售的公司债数目达到了16只，发售体量少于了180亿元。随后，公司债的发售数目又再次出现降低，维持在每年10只左右，2009年之后，公司债的发售体量有了很大的提高。尽管公司债发售的有关法律法规已经健全，但过去十多年，公司债消费市场并没有再次出现像定向增发一样的剧烈震荡。

唐立新等科学研究者（2005年）科学研究表明，我省的信托公司存在异常股份融资优序现象，即内部民营企业强于内部民营企业，内部民营企业中股份民营企业强于债务人民营企业。我省的信托公司具有股份股份融资偏爱。

屈文洲等科学研究者（2009年）在科学研究亚洲地区公司债发售意图时透过现代科学证实，亚洲地区消费市场支持公司债的侧门合法权益股份融资假设，即信托公司没有直接透过合法权益股份融资，而实质上达到了合法权益股份融资的结果。可见，公司债是一类类股份股份融资方式。

但相比公司债股份融资，定向增发股份融资的准入门槛相对更低。这使得长期以来，定向增发股份融资占比较低。而今年2月份，证监会修订了再股份融资的有关规定，从定价规则、股份融资体量和股份融资频率等方面，对定向增发股份融资进行限制。随后5月27日，证监会又正式发布了减持新规，定向增发减持纳入监管，分别对集中竞价减持的数目进行限制，并增加了减持受让方的锁定期。自此，定向增发从发售到退出均面临很大的限制。而与此同时，公司债政策上迎来利好。9月份，证监会修订了公司债规则，将资金申购改为信用申购，降低了公司债打新的准入门槛，降低了申购的资金占用。

在定向增发受到限制的情况下，公司债这类低息且具备转股份的股份融资工具很可能正式成为定向增发股份融资的替代品。今年以来，公司债应急数目再次出现井喷，正式发布公司债发售应急的信托公司数目少于了120家，拟募集资金体量少于2900亿元。其中，减持新规之后正式发布应急的数目少于70个。还有信托公司放弃定向增发，转向公司债。可以看出，在定向增发消费市场遇冷的同时，公司债消费市场迎来一片火热。

从历史样本来看，发售体量在10亿至50亿的公司债数目最多，5亿以下和50亿以上发售体量的公司债数目都比较少。从发售市场主体的行业分布来看，数目最多的行业主要是化工、、交通运输、和机械设备。而银行和非银金融行业的信托公司发售公司债的数目不多，但发售体量较大。从历史发售的公司债来看，发售体量前十大的公司债中，发售人属于银行和非银金融的占据了7席。

根据《信托公司投资顾问发售管理工作配套措施》的规定，公司债的期限最短为1年，最长为6年。我们统计了已经发售的公司债的期限，可见大部分公司债的存续期都是5年和6年，期限为3年或4年的公司债数目较少。

由于附加了转股的价值，公司债的票面利率通常较低。而公司债的利率通常有固定利率和累进利率两种方式。采取累进利率方式的公司债，每年的票面利率一般都会较上一年有所上浮。我们以5年期的公司债为例，可以看出，发售后的票面利率逐年提高，但上浮幅度呈下降趋势。

4、公司债的发售流程

公司债从正式发布董事会应急到最终发售挂牌上市需要经历8个关键步骤，我们统计了历史上公司债发售各个阶段所需的平均时间。可以看出，应急阶段耗时最长，平均需要176个交易日，而透过股东大会到发审委审核平均需要113个交易日。发售阶段一般耗时较短，平均只需要33个交易日。